流心的投資哲學

蠻久沒寫基本面相關的文章，這篇教一下法人報告計算目標價的邏輯，順便提醒一些抱個股的，要小心股價高點可能已過，未來幾年也許都無法再回高點。 法人報告通常是根據「預期 EPS」乘上「合理本益比」去算出目標價的，下面分別解釋一下。 「預期 EPS」 是一種對未來獲利的預期，也許是對的，也可能是錯的，總之法人有一定的計算基礎，不一定都是坑人用的。既然都是預期了，就代表這不一定準。 「合理本益比」是怎麼訂的？有可能是參考同產業的其他股票，也可能是根據該公司獲利的成長速度來估算，成長越快的本益比就可以越高。不過，所謂的合理，也都是自己認為的。 既然目標價根據的，都是預期、自以為合理的數字算出來的，當這些預期或後續發展不順利時，目標價自然就大打折扣。 這陣子(2026/7/14)修正最兇的股票，他們的目標價都是一些根據 2027 或是 2028 年獲利，再給一個相對高的本益比算出來的。為什麼本益比給那麼高？因為法人都預期這些公司的成長可以很快。 所以當股票下跌時，持有者面對的懷疑就是，獲利是否還能如預期那麼好？成長真的能那麼快嗎？好像出貨有延遲耶，本益比是不是太高了？未來的訂單真的有那麼多嗎？ 而一般散戶的誤解，都是認為 AI 明明是大趨勢，這些公司業績都在成長，為什麼會跌成這樣？ 因為你忽略了這些股價到底有多貴 。 基本面是一個估值的藝術，之所以會說是藝術，是因為這本來就有預測成份，也有主觀成份。所以法人報告真正要看的，是他們推估的邏輯，和對市場未來的預測，而不是目標價本身。 時間越遠的預測越不準，就像颱風路徑預測也是如此。一個時間太過遙遠、看法過度樂觀算出來的股價，未來只要有任何一點不如預期，股價都只有修正的下場。 簡單來說，不是公司不好，單純只是股價太貴，這也是學基本面的價值。

從去年開始，流心就寫說 AI 算力就是人力包租公，以目前的發展來說，這種形容已經不夠精確。因為 AI 算力這個市場，已經演變出不同層級的算力，在價格上也出現越來越多差異化。 簡單來說，AI 算力開始展現出智慧層級的差異，最聰明的、實惠好用的、便宜堪用的。越聰明的算力收費越貴，而越普通的算力越便宜，甚至本地模型還接近免費，只需一開始的硬體購置成本。 而收費方式也開始從吃到飽，逐漸演變成用多少收多少。畢竟每一次的算力消耗，不只要攤平硬體建置成本，在計算時耗費的電力、水力，全都會耗費成本。 而企業在運用算力的方式，也從一開始叫員工拼命用，開始限制員工每日的使用上限，甚至根據工作需求開始區分。例如：困難的事用最聰明的 AI 模型，簡單的事就用便宜的 AI 模型，甚至本地模型跑一跑就好。 這些事情都在說明，算力確實有需求，但是成本壓力漸漸浮現。 對於 AI 基建公司花的硬體成本，或者 AI 模型開發商花的訓練成本，他們不能無止盡地提供免費算力給企業，因為他們也是燒錢得來的，他們一定要轉嫁給消費者。 就企業的角度，本來是無腦用，現在要謹慎地用，整個工作流程就需要重新規劃。而且最近也有些公司在吵，當他們在用 AI 的時候，會不會無形間也把很多公司優勢交出去？如何切割工作流、保護公司機密和優勢，變成很重要的事。 總結來說，對於提供算力的一方，成本需要分攤出去，對於使用算力的一方，工作需要重新規劃，這些都需要「時間」來磨合。 對股價來說，當 AI 基建擴張從無腦照單全收，到仔細斟酌評估，就會造成市場的冷靜期。最可能發生的，就是漲太貴的跌回，而太便宜的補漲，能夠持平的只剩下股價不算太貴的 AI 主力。 這不代表基本面的轉空，只代表股價需要整理，順便擠壓某些泡沫過多的個股，這反而對行情走遠是好事。而企業需要重頓內部工作流，重新審視資本支出的速度，也不是什麼壞事。 若市場選擇理性消化泡沫，或許就不必走到泡沫噴出，然後再重重摔落的局面。

想知道股票為什麼一直跌，就是該學基本面的時候。 市場有句話講得太好「漲時重勢，跌時重質」。股票氣勢強的時候，股票想炒到多高，完全取決於有沒有人還想追買。 當趨勢反轉下跌時，沒有質的股票可是沒人會接的喔。質指的是什麼？就是基本面，而接的人都是那些價值投資的大戶。 基本面只是股票的其中一個面向，並不是全部，股票不是不能漲超過基本面，但你自己要知道股票的評價面已經超漲，該跑的時候要跑。 不過這一、二年才進股市的新手，想必他們學到的就是題材面、漲價題材，只要聽說誰導入 AI 供應鍊，不然就是什麼元件開始漲價，股票就會噴。 每次的下跌，都是讓人痛定思痛的時刻，很多檯面上的贏家，都是賠錢後才開始學習的。 為什麼要學基本面、技術面？為什麼會要讀懂總經面？為什麼籌碼面也很重要？如果每個人什麼都不懂都能賺錢，那究竟誰要賠錢？ 學基本面可以得到什麼？ 你可以知道股票至少有幾元以上的價值，也可以知道股票跌到哪裡大概會有人想接。至於超出基本面之後，它無法讓你知道股票最高可以漲到多少，因為那取決於籌碼面和技術面。 延伸來說，你知道為什麼很多大戶都是基本面派的嗎？因為光是知道股票至少值多少錢，就讓他們有很多機會能低接股票。他們不用賺到股票超漲，不用懂技術面或籌碼面，只要賺到有把握的數字就出場。通常賺的報酬都是幾倍，不是幾%而已，做久了要不成為大戶都難。 學會基本面之後，流心最大的感觸就是，股價超漲後的修正，不是不報，只是時候未到。至於現在時候到了嗎？我也不確定，我唯一能確定的就是遲早會到。

幾年前投資時，流心常對於主力喜歡洗籌碼很不認同，覺得這些人都是壞人，為什麼要故意騙人下車，而不是單純根據基本面操作就好。 這陣子的盤 (2026/6/26)，已經充份解釋這件事情，只要籌碼一亂，行情就會暴漲暴跌。 當美股投資人瘋狂追捧半導體槓桿 ETF、韓股瘋狂炒作記憶體槓桿 ETF、台股也是一窩蜂買正2和借貸投資，這個盤就會變得暴漲暴跌，情緒面的影響遠遠大於基本面。 因為散戶的散，就是一盤散沙的散，他們並沒有明確的趨勢方向，不看基本面，就是跟著股價波動殺進殺出。 這種盤，對於槓桿型 ETF 非常傷，因為槓桿型波動耗損最大的罩門，不是小漲小跌，而是大漲大跌。 假設大盤跌 10% 再漲 11% 回來，正2是跌 20% 再漲 22%，下面看一點數學： 原型      ：1 * (1 - 10%) * (1 + 11%) = 0.999 = (1 - 0.001) = (1 - 0.1%) 正2槓桿：1 * (1 - 20%) * (1 + 22%) = 0.976 = (1 - 0.024) = (1 - 2.4%) 原型只是小耗損 0.1%，而正2在這過程就耗損了 2.4%。所以如果你不是很看好行情能一直漲，抱原型的心情會比較平靜，搞不好還能少虧錢。 籌碼亂，是否代表行情一定走空？不一定。 但籌碼亂，一定代表行情的波動會很大。 記憶體暴漲，對記憶體廠商很賺，但是對消費性產品就是壞事。所以我之前是預期消費向下，但 AI 還是能漲，所以指數仍然可以向上。至於現在的籌碼，已經亂到是否還有人能堅定看多？ 我認為很多聰明的大戶，都是選擇暫時退場或減碼觀望，等有新的趨勢或籌碼沉澱再說。

早期讀書的時候，教授有說過自己學生時代寫程式，是要排隊用打卡的方式寫的。那是個超大型電腦的時代，主機大到需要一整個房間才放得下。 回想自己讀小學時，才開始有家用電腦，我始終記得自己那時候用 DOS 玩的一些膠卷磁帶的遊戲。而且每過幾年就有電腦規格的更新，從 286 開始、386、486 等等，每次換電腦都覺得速度大幅提升特別爽。 而當今的 AI 很可能複製個人電腦相同的路徑。先是超大型電腦、再來是企業、學校用的中型電腦，再來是家家普及的個人電腦。 目前的 AI 需要大型基建，多數人要用的 AI，需要依賴雲端服務，而且需要訂閱和付 token 費用。不過流心之前寫過一篇(參考： AI 的擴散方式 )，這件事已經慢慢開始改變。 每當美國大型模型商推出新的 AI 模型，對岸緊接著就會推出可本地運行的同等級模型。或許模型之間還有一點差距，但重點在於大家以為 AI 的普及，只能依靠大型 AI 基建，流心看到的卻是，AI 只需要很低的成本就能使用。 前幾天和 AI 討論未來的 AI 發展路徑時，意外發現過去的個人電腦，也是很類似的發展路徑。也就是說，同樣的科技發展，人類早就經歷過了，現在只是換了一個題材，再經歷一次而已。 這讓流心對於 AI 取代人類的擔憂，稍微減輕了一些。而大型 AI 基建的短缺，或許不會像市場想像的缺那麼久，反而個人 AI 的需求，會慢慢取而代之。 按照這種路徑發展，我反而對未來的科技產業變得樂觀一些。如果未來的科技發展，不再侷限於大型 AI 基建，而是擴展成個人 AI 電腦，甚至各種小型 AI 裝置，那就真的是百花齊放了。

這篇單純閒聊正2，回顧個人過去經驗，文章可能比較長。 流心曾經有講過，自己最早的時候就是指數投資 (約 2008 年開始)，但是撐不久，很快就放棄了。撐不久的原因，一個是行情起起伏伏，看不到什麼成果，另一個是報酬微乎其微，年化報酬個位數百分比，感覺有投資跟沒投資差不多。 過去的指數投資，和現在的借貸槓桿，整個社會的投資風氣，其實差距非常大。現在的正2報酬，是可以讓人翻身的驚人報酬，再加上借貸管道也便利很多，以前真的沒多少人敢借錢投資，也不方便借，現在卻很多人敢借錢出來投資。 至於指數投資的風險，個人最震撼的經驗，就是 2020 年疫情時，那時候我總資金大約一千萬，全都在股市裡面，跌下去帳面損失快 30%，其實還蠻恐懼的。現在新進的投資人是否能克服這種帳面修正的恐懼？我也不確定，或許當所有人都很有信心一起求翻身時，這種帳面回檔很容易挺過去。 不過真正的投資考驗，還是像 2000 年或 2008 年這種至少腰斬的修正。 台股自從 2008 年以來，大概都是 20% ~ 30% 左右的中型修正而已，若以正2來說，大概就是跌 50% ~ 60% 左右，若這些人真的扛得過去，還真的扛過去就沒事了，帳面獲利很快就會翻正。 但如果是 2000 年或 2008 年這種，原型指數就腰斬的大修正呢？正2大概會跌掉 80%。這是什麼概念？就是無論你前面累積多少資產，就是跌到只剩先前的 1/5。你真的覺得扛得過去嗎？而且這二年的大修正後，經歷了蠻長的時間，股市才漲回前高，不像這幾年修正後很快就創新高。 就我所知，很多 2022 年以前鼓吹全押正2的人，在經歷過 2022 年之後，都開始變成部分正2，搭配部分現金，做一些資產配置，因為他們真的怕到了。如果這些人經歷了中型修正都變成這樣，那如果經歷大型修正後，還會不會有人推薦正2？ 講到這邊，論點好像變成完全不推薦正2，其實也不是這樣。流心之前在談論槓桿相關文章就有說過，以正2這種槓桿型 ETF，比較適合搭配原型 ETF 或是現金，以資產配置的方式投資。在資產配置的情況下，正2的績效會很類似借錢投資，那種損耗嚴重的問題也可以減輕很多。 延伸來說，很多人在研究投數投資時，都會分析單筆投入好，還是定期定額投入好。這其實是陷阱題，真正的答案要看你投入時所處的景氣位階。(推薦愛榭克的著作「景氣循環投資」) 當你投入時，是處於榮景期，很多股票都相對貴的時...

昨晚是美股的四巫日，行情沒有出現大家預期的修正，反而迎來的是暴漲。比較特別的是流心之前說的控盤股(參考： 控盤的痕跡越來越明顯 )，不再看到被人為壓抑的痕跡，反而看到的是放飛自我。 一個行情之所以能泡沫，需要很多背景環境配合。明顯的科技革新、新的產業願景、溫和的金融環境、鼓勵做多的政策支持。 我本來以為鳴槍的人會是蘋果 WWDC，結果群眾反而很冷淡 (我個人是蠻期待 Siri AI 的)。沒想到群眾對於川老大的話還是比較買單，畢竟槍一直都在他手上。 流心最近寫的文章都是偏空的文章，不是說我不再看好行情，而是群眾對於未來產業的想像，有很明顯的瑕疵和誤判，但在泡沫時只有無腦的樂觀，單純不吐不快而已。 真正想傳達的想法只有一個，你要知道自己身處泡沫，然後積極迎接這個泡沫，並且在泡沫破滅之前離場。 一年前流心堅持喊多，說必然發生 AI 泡沫行情。一年後你再回過頭來看，或許會發現我說的 AI 泡沫，真的按照先前預估的方式結束。(參考： AI 的擴散方式 ) 泡沫行情的特別在於，它會將未來幾年的漲幅一次漲完，「獲利」都還沒跟上，但是「股價」已經先漲完了。至於最後獲利到底會不會跟上，也已經不再重要，先知先覺的投資人早已獲利了結，而後知後覺的散戶卻在車上等待獲利出現。 如果 AI 最終的泡沫真的起跑，或許行情所剩時間已經不多。做完這波史詩級的行情，流心未來很可能不會再寫理財相關文章。 我認為未來的世界會很不一樣，AI 全面取代工作的時代，外星人公開現身的時代，是否還有傳統個人理財的空間，還是世界會漸漸演變成無條件基本收入的社會，真的很難說。 記得要「選擇良善」，你的選擇會直接決定自己會走向更美好的世界，還是更糟糕的世界。